幾年前，法國經濟學家皮凱提（Thomas Piketty）的暢銷書《二十一世紀資本論》牽起討論熱潮，學界及社會各界藉此探討世界是否因為財富累積，使坐擁資產者富者愈富。該書根據大量的數據和資料蒐集，得出「r大於g」的結果。但是，早前，美國經濟學會前會長布蘭查特（Olivier Blanchard）在會長致辭中卻說「r小於g」。
r定義各不同
兩者使用的定義不同。兩者的g所指都是經濟增長速度（growth rate），但當年皮凱提討論的r與布蘭查特討論的r是不一樣的利率。
皮凱提當年說的r是資本回報率。譬如投資開一間商店，打本100萬元，如果每年淨利潤是3萬元，資本回報率就是3%。皮凱提發現，發達國家的平均資本回報率，長期以來都高於經濟增長率。他認為資本家的財富累積會比起其他人（如工人階級）快，久而久之，財富就會集中在少數資本家身上，即貧富懸殊愈來愈嚴重。
今日講的r，亦即是布蘭查特討論的r，是政府借貸利率，即國債利率。他發現，美國自1950年起，美國國債利率大部分時間都比經濟增長率低。這意味着，一個政府只要維持經常預算收支平衡，即使它增加借貸，不用加稅也能穩住長遠國債佔GDP的份額。為什麼呢？舉例說政府貸款總額是生產總值的10%。由於r小於g，明年這筆債連利息佔明年生產總值的份額會少於10%，年復一年，這筆債佔GDP的比例就會愈來愈小。所以，當r小於g，政府可以增加借債，而債務佔GDP的份額會自行穩定，不會爆煲。
低利率與長期停滯
可以借錢但不用加稅或緊縮開支，對政府來說，當然是天大好事。但首先要弄清楚r小於g是不是普遍現象。有學者蒐集多個發達和新興國家近200年的數據，並比較國債息率和經濟增長率，發現r小於g的確經常發生，發達國家平均的經濟增長率高於國債息率2.4個百分點，新興國家的差距更大，達到6.6個百分點。但值得一提，這個關係隨時間改變，例如1980年代沃爾克（Paul Volcker）擔任美國聯儲局主席期間，大幅提高聯邦利率以控制通脹，那些年的r大於g。
即使以往如此，未來的利率和經濟增長走勢會怎樣呢？雖然無人說得準，但美國10年期國債利率，自從2000年以後一直下降，經歷2008年金融海嘯後，下降趨勢更為明顯。經濟學家提出長期停滯理論（secular stagnation），指出因為發達國家人口老化和企業減債等眾多原因，令全球結構性儲蓄增加，因而推低利率，這理論推測低息將在未來維持一段長時間。r小於g也可能繼續維持。
新冠肺炎與政府債務
近日新冠肺炎導致全球經濟陷入冬眠狀態，經濟活動大幅下降，政府債務問題變得迫切。各國政府為了支援企業和民眾，除了減稅外，紛紛推出大量的資助和補貼計劃，這些措施還包括向全體民眾派錢、幫私人企業支付部分薪金、擔保銀行對企業貸款等。由於政府稅收減少，額外救市的開支增加，2020/21年度各國政府赤字必然大增，造成政府債務增加。國際貨幣基金組織預計，今年度全球政府債務佔生產總值的比例將比往年大增19個百分點。政府會否挽救經濟不成，反而招來債務危機？
經濟學者克魯明（Paul Krugman）指出，現時國債息率極低，正是政府的借錢良機。疫情使不確定性增加，民眾減少消費增加儲蓄，企業也因前景不明朗減少投資，在儲蓄增加投資減少的環境下，利率跌至新低。他認為由於外在因素導致金融市場不能運作暢順，政府更應以低廉的成本借錢，部分用作將資源分配到有需要的企業手上，部分用來進行基礎建設等公共投資，以保持長遠的經濟增長。
另一方面也有專家認為，就算r小於g是經常發生的現象，但這並不表示政府可以肆意借錢。不少國家曾經出現過度借貸，投資者信心在短時間內逆轉，突然對政府的新貸款要求支付高昂的風險溢價。例如當2011年歐債危機發生時，希臘的債息忽然由10%以下暴增至30%以上。而這突如其來的高息，加上政府長年累月的過度消費，最終可能導致政府債務違約。
參考資料：
． Olivier Blanchard（2019）"Public Debt and Low Interest Rates", American Economic Review. 109（4）: 1197-1229.
． Paolo Mauro and Jing Zhou（2020）"r-g<0: Can We Sleep More Soundly?" Unpublished manuscript.